Margeverlies maakt aandeel Sioen minder aantrekkelijk

Het management van Sioen is vol vertrouwen voor 2018, maar de vraag is of hogere grondstoffenprijzen niet te veel knagen aan de winst.

Sioen wist vorig jaar op te vallen met een sterke omzetgroei van 363,4 naar 473,1 miljoen euro (+30,2%). Het bevestigt dat de wereldleider in het geïntegreerd coaten van synthetische weefsels een sterke fase van (externe) groei doormaakt. Dat terwijl tussen 2011 en 2015 sprake was van een stagnerende omzet.

De groeiversnelling is er mede gekomen dankzij de belangrijke overnames van Manifattura Fontana (geosynthetica) en Dimension-Polyant (wereldmarktleider in zeildoek en de grootste overname ooit van Sioen) in de Coating-divisie en Verseidag Ballistic Protection en Ursuit(professionele duikpakken) in de Apparel-divisie.

Bij Sioen draaien de activiteiten om het bedekken van een drager met een beschermlaag. De klemtoon ligt op hoogwaardige technische beschermkledij. Het unieke aan Sioen is dat het de enige volledige geïntegreerde speler in zijn sector is. De basis van de strategie van het bedrijf is het inzetten op innovatie en een modern productieapparaat. Die continue investeringen in innovatie zorgen voor omzetgroei bij de nieuwe technische toepassingen.

Er zijn drie divisies: Coating(spinnen, weven en coaten), Chemicals(productie van industriële pasta’s, vernissen en inkten) en Apparel(confectie van technische kledij). Van de omzetgroei in 2017 kwam 5,7 procent voort uit organische groei en 24,5 procent uit overnames. Die mooie vergelijkbare omzetgroei was het meest gunstige aspect in het jaarrapport 2017. Dus zijn we een beetje teleurgesteld dat die organische groei in het omzetcijfer van het eerste kwartaal van 2018 is weggevallen.

De totale omzet liet nog wel een klim van 10,2 procent optekenen (van 119,9 naar 131,8 miljoen euro), maar dat was vooral het gevolg van de overname van James Dewhurst Groep, die sinds juni 2017 opgenomen is in de Sioen-cijfers. Dat zorgde voor 19,5 procent omzetgroei (van 71,8 naar 85,8 miljoen euro) in de Coating-divisie, waarvan 2,5 procent organisch. De Chemicals-divisie wist het meest uit te blinken met 6,4 procent meer omzet (van 11,7 naar 12,5 miljoen euro), allemaal organische groei. Door de focus op overheidsaanbestedingen verloopt de omzetevolutie van de Apparel-divisie steeds meer projectgebonden. Dat had een onevenredige positieve invloed om de omzet in de eerste drie maanden van vorig jaar, zodat de zeer uitdagende vergelijkingsbasis nu zorgt voor 7,8 procent mindere omzet (van 36,3 naar 33,5 miljoen euro), ook in organische termen. Het zal tot eind augustus wachten zijn om te zien of de negatieve impact van stijgende grondstoffenprijzen verder is doorgezet in de eerste helft van 2018. Vorig jaar bleef de winsttoename een stuk achter op de omzetgroei. Zo klom de recurrente (zonder eenmalige elementen) bedrijfskasstroom (rebitda) ‘slechts’ met 12,6 procent en de bedrijfswinst (ebit) liet zelfs een terugval met 7,2 procent optekenen.

Conclusie

Het management blijft vol vertrouwen voor 2018 en spreekt over een veelbelovende trend. De omzet komt in 2018 meer dan waarschijnlijk boven 500 miljoen euro uit (consensus 516 miljoen euro). Maar het is nu al een belangrijke vraag of de winst mee zal kunnen evolueren, gezien de hogere grondstoffenprijzen. Door het margeverlies is het aandeel niet meer zo aantrekkelijk geprijsd tegen 19,5 keer de verwachte winst 2018 en 9,5 keer de verwachte verhouding ondernemingswaarde (ev) ten opzichte van de bedrijfskasstroom (ebitda) van 2018. We zijn tevreden dat we enkele maanden geleden het advies hebben verlaagd. De koers lijkt aan topvorming bezig.

Advies: houden/afwachten

Risico: gemiddeld

Rating: 2B

Koers: 30,05 euro

Ticker: SIOE BB

ISIN-code: BE0003743573

Markt: Euronext Brussel

Beurskapitalisatie: 595 miljoen euro

K/w 2017: 27,5

Verwachte k/w 2018: 19,5

Koersverschil 12 maanden: -5%

Koersverschil sinds jaarbegin: -1%

Dividendrendement: 1,9%