Het is amper vier maanden geleden dat we schreven dat het aandeel van de schuimrubberproducent Recticel al enkele jaren ver achterbleef op de Bel-20-index (zie IB47A 2013). Het noteerde toen 4,9 EUR en in een driejarig perspectief deed het aandeel van Recticel het 44% minder goed dan de index. Dat is nu over de voorbije vier maanden totaal anders: +41% voor het Recticel-aandeel ten opzichte van +1% voor de Bel-20. De achterstand van het aandeel op de index is daardoor gedaald tot 18% in het perspectief op drie jaar.
...

Het is amper vier maanden geleden dat we schreven dat het aandeel van de schuimrubberproducent Recticel al enkele jaren ver achterbleef op de Bel-20-index (zie IB47A 2013). Het noteerde toen 4,9 EUR en in een driejarig perspectief deed het aandeel van Recticel het 44% minder goed dan de index. Dat is nu over de voorbije vier maanden totaal anders: +41% voor het Recticel-aandeel ten opzichte van +1% voor de Bel-20. De achterstand van het aandeel op de index is daardoor gedaald tot 18% in het perspectief op drie jaar.Een eerste belangrijke reden voor de drie zwakke jaren lag bij een onderzoek van Europa naar verscheidene schuimrubberproducenten, waaronder Recticel, wegens vermeende kartelafspraken. Dat onderzoek werd al in de zomer van 2010 opgestart. De dreiging van een forse boete bleef tot voor kort een donkere schaduw werpen op het bedrijf en het aandeel. Midden februari kwam het verlossende nieuws dat Recticel met Europa een schikking had getroffen, waarbij de boete op groepsniveau op net geen 27 miljoen EUR zou uitkomen. Die boete staat gelijk met de volledige jaarwinst over 2012, maar toch reageerde de markt erg enthousiast (beurskoers +11%). Niet alleen viel een grote onzekerheid weg, de analisten hadden ook rekening gehouden met een boete van circa 50 miljoen EUR. Eén probleem opgelost. Blijft er het probleem van de zwakke conjunctuur in Europa de afgelopen jaren. In 2013 realiseerde Recticel 94% van zijn omzet in Europa. Het behoort met honderd vestigingen in 28 landen tot de top drie in de sector van de polyurethaanschuimproducenten, maar met een hele sterke concentratie op Europa. De activiteiten zijn onderverdeeld in vier segmenten: soepelschuim (44% van de groepsomzet; aanbod van schuimblokken voor toepassingen in de meubel- en verschillende andere industrieën), slaapcomfort (21%; sterke matras- en slaapcomfortmerken zoals Beka, Lattoflex, Bultex en Schlaraffia), isolatie (16%; panelen voor thermische isolatie van gebouwen) en automobiel (19%; dashboardbekleding, deurpanelen en zetelkussens). Vorig jaar had Recticel nog meer last van de zwakke Europese conjunctuur dan de voorgaande jaren. De omzet zakte in 2013 met 4,6% (van 1,32 naar 1,26 miljard EUR). De daling was het scherpst (-10,8%) in automobiel door de zeer lage verkoopcijfers van wagens in de eurozone. Belangrijk was dat in het vierde kwartaal wel verbetering optrad en nog slechts een lichte omzetdaling (-1,2%) liet optekenen. Er zijn dus duidelijke tekenen van een geleidelijke stabilisatie merkbaar. De daling in de omzet lag in de maanden oktober-december met 1,5% ook een stuk onder -7% voor de eerste jaarhelft. De 4,6% lagere verkoopcijfers deden de recurrente bedrijfswinst (rebit; zonder uitzonderlijke elementen) terugvallen met 30,5% (nog -54,1% in eerste semester; van 47,8 naar 33,2 miljoen EUR), wat betekent dat we nog spreken over een rebit-marge van 2,6% (amper 2,1% in de eerste zes maanden; was 3,6% in 2012). Het brutodividend wordt verlaagd van 0,29 naar 0,20 EUR per aandeel. ConclusieWe hadden geluk met de timing voor Recticel, maar intussen hebben we het advies verlaagd. Het aandeel is geen achterblijver meer en de zware onderwaardering is ook verdwenen. Advies: houdenRisico: gemiddeldRating: 2B