Telecomsector: er blijft een kink in de kabel

De telecomsector blijft opnieuw achter op het beursgemiddelde. Telecom geldt klassiek als een defensieve sector met weliswaar lage groei, maar wel stabiele kasstromen en (meestal) een interessant dividendrendement.De problemen van de telecombedrijven zijn niet nieuw en zitten ook dieper. De omzetgroei is laag of onbestaande door een combinatie van de de Europese Commissie afgedwongen tariefverlagingen en de scherpe concurrentie. Nieuw is dat ook de Belgische telecomaandelen meegesleurd worden in de val van de telecomcollega's in het vooruitzicht van mogelijk een vierde mobiele operator.De nationale toezichthouders en ook de Europese instanties laten de telecomsector niet met rust. Na verschillende verplichte dalingen van de roamingtarieven, die mobiele bellers moeten betalen voor het gebruik van een netwerk als ze in het buitenland zijn, zijn ze op 15 juni 2017 helemaal afgeschaft. Operatoren mogen ook geen kosten meer aanrekenen voor het afhandelen van gesprekken op elkaars netwerk, de zogenoemde terminatietarieven. Het verlies van die inkomsten woog zwaar op de omzet en de winstgevendheid van de meeste Europese spelers. Dat is bovendien niet of nauwelijks gecompenseerd door andere inkomsten.Het is dan ook logisch dat beleggers de weg naar de uitgang kiezen in een marktomgeving waarin de overheid de prijszettingsmacht van de operatoren sterk beknot. Het effect van de gedwongen tariefverlagingen zal de komende jaren wel afvlakken. Bovendien verwachten specialisten dat mobiele gebruikers in de toekomst meer omzet in het buitenland zullen genereren. Vooral het dataverkeer zou toenemen. Intussen blijven ook niet veel tarieven meer over die de Europese Commissie nog kan verlagen.Met convergentie wordt het combineren van vaste en mobiele diensten bedoeld. Klanten kunnen dus voor vaste en mobiele telefonie, internet en digitale televisie bij een enkele aanbieder terecht. Bedrijven die niet over de nodige infrastructuur beschikken, kunnen die ofwel aankopen ofwel een joint venture vormen met een andere operator. In België kocht Telenet het netwerk van Base over van KPN om over een eigen mobiel netwerk te beschikken en niet langer capaciteit te moeten huren bij Orange Belgium.Convergentie houdt ook in dat niet langer uitsluitend met het aantal aangeboden diensten wordt geconcurreerd, maar ook met de inhoud ervan. Als voorbeeld vermelden we de voetbalrechten die worden aangekocht om matchen exclusief aan de eigen abonnees te kunnen vertonen. Die trend is ingegeven door de komst van streamingdiensten als Netflix en Amazon. De grens tussen telecom en mediabedrijven wordt dus vager. Zo is Telenet in België de eigenaar van de televisiezenders Vier, Vijf en Zes. De investeringen in content wegen in veel gevallen op het rendement.Maar de neerwaartse druk op de tarieven zal ook zonder de bemoeizucht van de overheden aanhouden. Dat is het gevolg van de toenemende concurrentie op de Europese telecommarkt. Zo bestormde de prijsbreker Iliad al de Franse en de Italiaanse markt. In eigen land beschikt Proximus met Scarletover een eigen lagekostendochter. Orange Belgium profileert zich als een prijsbreker met het nieuwe kabelaanbod. Ook de lokale overheden doen er alles aan om de concurrentie te maximaliseren, door de intrede van nieuwe spelers op de markt te faciliteren.Tegelijk zetten de lagere tarieven het ondernemingsmodel onder druk. Om concurrerend te blijven, moeten telecombedrijven hun dienstverlening minstens op peil houden en het liefst nog verbeteren. Dat vergt grote investeringen. Bij mobiele telefonie staat 5G voor de deur, dat nog sneller dataverkeer mogelijk moet maken. Ook op het vaste netwerk zijn investeringen noodzakelijk, met name in glasvezel. Een groot probleem is dat telecombedrijven de geïnvesteerde capaciteit niet voor zichzelf mogen houden. Andere leveranciers van telecomdiensten moeten er ook gebruik van kunnen maken. Dat maakt het moeilijk die investeringen te laten renderen. In België moest Telenet het kabelnetwerk al in 2011 openstellen voor de concurrentie. Proximus moet binnenkort hetzelfde moeten met het glasvezelnetwerk waarin het sinds 2016 zwaar geïnvesteerd heeft. Maar het is niet alleen de directe concurrentie die profiteert. Spelers als Netflix, Spotify, Google en Facebook hoeven zelf niet te investeren in snelle netwerken, maar ze plukken er indirect wel de vruchten van. Een combinatie van lagere tarieven en een aanhoudend hoge investeringsbehoefte zet de winstgevendheid van de telecomgroepen dus voort onder druk.Omzetgroei is in de telecomsector enkel mogelijk door marktaandeel van een concurrent in te pikken. Dat kan door zich als prijsbreker op te werpen, maar dat gaat dan wel ten koste van de marges. Nagenoeg de enige andere optie is consolidatie. De voorbije jaren zagen we verschillende fusies en overnames in de sector, maar die waren lang niet altijd een onverdeeld succes. Niet alleen op operationeel maar ook op financieel gebied dreigen sommige spelers zich te verslikken in hoge schulden (onder meer Altice). Een bedrijfsmodel gebaseerd op groei door overnames komt onder druk wanneer geld niet langer spotgoedkoop is. Bij een flinke rentestijging werkt dus ook consolidatie niet meer.In België liggen fusies en overnames hoe dan ook moeilijk. Telenet is in handen van de Amerikaanse kabelgroep Liberty Global. Bij Orange Belgium deelt het Franse moederhuis de lakens uit en de Belgische overheid is de meerderheidsaandeelhouder van Proximus. Blijft over: kostenbesparingen. Maar dat is gemakkelijker gezegd dan gedaan. Bovendien zijn besparingen een eindig verhaal. Op korte termijn valt weinig beterschap voor de sector te verwachten. De impact van de regelgeving op de tarieven zal stilaan uitdoven, maar de concurrentie zal veeleer intensiveren dan afnemen. Het enige goede nieuws zit in de waarderingen, in sommige gevallen gecombineerd met aandeelhoudersvergoedingen. Op Europees niveau vallen Orange (FR) en Telefónica in positieve zin op met een waardering onder het sectorgemiddelde en een hoog rendement. Vodafone is een tegendraadse keuze. Het aandeel was sinds 2009 niet meer zo goedkoop en heeft een dividendrendement van meer dan 8 procent (bruto). Daar staat wel een hoge schuldenlast tegenover.Ook de Belgische telecomaandelen noteren met een korting ten opzichte van de brede markt, en in het geval van Proximus en Orange Belgium ook tegenover het sectorgemiddelde. De veelbesproken veiling van nieuwe mobiele frequenties, die ook ruimte laat voor een vierde mobiele speler, weegt op de sector. Het is echter niet zeker dat zich ook effectief een kandidaat aandient die brood ziet in de Belgische markt. Het Franse Iliad, een prijsbreker in Frankrijk en Italië, toonde maar matige interesse in de Belgische markt. Vooral Orange Belgium is goedkoop en kan operationeel nog vooruitgang boeken. Voor Proximus en Telenet hanteren we een 'houden'-advies. De hoge dividenden zijn weliswaar mooi meegenomen, maar ze kunnen eveneens worden geïnterpreteerd als een zwaktebod door een gebrek aan groeimogelijkheden.